本月MLF缩量续作 中长期流动性投放仍超到期量 未以降准置换原因何在？

面对本月创历史单月新高的1万亿中期借贷便利(MLF)到期，央行今日公告称，为对冲税期高峰等因素的影响，维护银行体系流动性合理充裕，11月15日开展8500亿元MLF操作和1720亿元公开市场逆回购操作，中标利率分别为2.75%、2.0%，与此前持平。

此外，央行还表示，11月以来已通过抵押补充贷款(PSL)、科技创新再贷款等工具投放中长期流动性3200亿元，中长期流动性投放总量已高于本月MLF到期量。

业内人士分析称，央行平价缩量续作8500亿元MLF，同时逆回购投放1720亿元，叠加11月以来央行已通过PSL和科技创新再贷款等工具投放中长期流动性3200亿元，中长期流动性总体已超过本月1万亿元的MLF到期量，有助于引导市场流动性处于合理充裕水平，支持金融机构加大对实体经济信贷投放。

以短期流动性少量置换中期流动性

对于本月MLF缩量续作，光大银行金融市场部宏观研究员周茂华认为，这主要由于市场中长期流动性充足，本次MLF缩量1500亿元，但续作的8500亿元MLF工具，加上PSL、再贷款工具资金，中长期流动性投放超过1.1万亿元，中长期流动性投放仍在增加。

植信投资研究院高级研究员王运金分析称，对于商业银行来说，11月到期的1万亿元MLF中有8500亿元资金成本下降0.2个百分点，有1500亿元资金成本下降0.75个百分点，利于降低商业银行净息差压力，推动其继续降低贷款利率以支持实体经济。

“在MLF大额到期背景下实施缩量续作，但通过其它方式整体加量投放中长期流动性，首先有助于控制市场利率上行幅度，引导资金面继续处于合理充裕状态。”东方金诚首席宏观分析师王青表示，此外，还可以看到，近期央行已在公开市场小幅增加了逆回购操作规模，也在释放类似信号。

资金利率方面，11月中旬，DR007(存款类机构7天期债券回购利率)利率小幅升至1.85%以上，资金利率中枢较此前略有抬升，今日显示进一步上行至1.93%附近，低于相应政策利率水平。

在周茂华看来，央行加大逆回购操作，也是由于近日市场利率有所上升，反映银行间短期流动性有所收敛，通过灵活操作适度加大短期流动性投放，以满足金融机构需求，稳定市场预期，平稳资金面。

未以全面降准置换MLF到期

财联社“11月C50风向指数调查”结果显示，考虑到11月MLF到期量高达1亿元，有多家市场机构预测认为，全面降准的可能性依然存在，幅度或为25至50BP，以此置换高成本的MLF。

但从今日央行公开市场操作来看，11月MLF与逆回购操作利率分别为2.75%与2.0%，维持不变。

王青认为，11月之所以未实施降准置换到期MLF，首先由于降准置换到期MLF对降低银行资金成本作用有限，而引导银行下调存款利率在推动LPR报价下调方面的作用更为明显。

据王青及其团队测算，即使通过降准全部置换1万亿元到期MLF，最多为银行节约成本113亿元(10000亿*(2.75%(MLF利率)-1.62%(法定存款准备金利率))=113亿)，而银行下调活期存款利率5个基点，即可降低资金成本约440亿。

“央行的此次操作，虽然使降准预期落空，但兼顾了中长期和短期流动性供需的平衡，并强化了定向和结构性支持，显示出公开市场操作的精细化水平进一步提升，达到了维护流动性合理充裕、以结构性领域发力拉动经济企稳回升，以及兼顾内外平衡的多重目的。”中国民生银行首席经济学家温彬表示。

此外，从外部因素来看，多位市场人士指出，当前海外加息周期仍未趋势性扭转，在内外均衡的考量下，对货币政策节奏仍有一定影响。

王运金表示，虽然10月美国通胀水平略有下降，美联储12月加息50BP预期增强，但全球通胀仍具有较大不确定性，主要发达国家加息周期尚未结束；截至11月14日，中美一年期与十年期国债利差倒挂幅度稍有收窄，但仍分别在-262BP与-105BP水平；我国下调政策利率的外部制约因素仍然较强，应持续保持谨慎态度。

本月LPR报价基础未变后续仍有下调空间

11月MLF利率保持不变，意味着当月贷款市场报价利率(LPR)的基础未发生变化。10月1年期LPR报3.65%，5年期以上LPR报4.3%，均维持不变。

周茂华认为，MLF利率维持不变，预示本月LPR利率不变概率增大。主要是此前接连出台纾困、扩内需政策，接下来首要目标还是落实落细一揽子政策措施，充分释放政策红利；同时，引导金融机构继续加大薄弱环节和重点领域支持，扩大有效需求。

但同时，也有市场人士指出，当前货币政策的核心仍是宽信用，后续下调5年期以上LPR的概率依然仍在。

王青表示，此前在9月份包括活期存款利率在内，商业银行启动新一轮存款利率下调，而且下调幅度整体上明显大于4月开启的年内首轮存款利率下调。这意味着近期银行资金成本会出现较大幅度边际下行，从而增加报价行下调LPR报价加点的动力。

“着眼于四季度及明年初稳增长、控风险，推动楼市尽快出现趋势性回暖势头，我们判断监管层近期将引导报价行下调5年期LPR报价，其中最早有可能在本月21日落地。”王青表示，当前企业贷款利率明显低于居民房贷利率，且各类结构性支持政策工具丰富，都会引导企业贷款利率持续下行，由此年底前1年期LPR报价有望保持稳定。这也将在一定程度上为5年期LPR报价更大幅度下调腾出空间。


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